CXMT legte am ersten Tag 466 % zu. Dieses Unternehmen hat keinen Produktmanager

Am 27. Juli notierte ChangXin Memory Technologies erstmals am STAR Market unter dem Kürzel 688825. Der Ausgabepreis lag bei 8,66 Yuan, eröffnet wurde bei 49,5, im Handelsverlauf gab es zeitweise ein Plus von 535,45 %, der Schlusskurs lag bei 49 — ein Zuwachs von 465,82 %. Die Marktkapitalisierung überschritt 3,28 Billionen Yuan.

Zum Ausgabepreis von 8,66 Yuan betrug der Erlös 57,919 Milliarden und übertraf damit SMIC: der größte Börsengang in der Geschichte des STAR Market. Ein Zuteilungslos von 500 Aktien war an diesem Tag gut 20.000 Yuan wert. Alibaba als Anteilseigner saß auf Buchgewinnen von mehr als 156,4 Milliarden.

Diese Zahlen kursierten den ganzen Tag. Worüber ich stattdessen schreiben will, ist etwas anderes: Das Produkt dieses Unternehmens ist die Sorte, die in der gesamten Branche am wenigsten einen Produktmanager braucht.

Zuerst die Zahlen

• Börsengang: 27. Juli 2026, STAR Market, Kürzel 688825. Ausgabepreis 8,66 Yuan, KGV 308,92.
• Erster Tag: Eröffnung 49,5, Höchststand +535,45 %, Schluss +465,82 %, Marktkapitalisierung über 3,28 Billionen.
• Erlös: 29,5 Milliarden geplant; 57,919 Milliarden tatsächlich zum Ausgabepreis (vor Greenshoe), Rekord am STAR Market.
• Marktposition: 7,67 % des weltweiten DRAM-Marktes — Nummer eins in China, Nummer vier weltweit.
• Produktlinie: DDR4, DDR5, LPDDR4X, LPDDR5/5X allesamt in Serienfertigung; der einzige chinesische Hersteller, der DDR5 in großem Maßstab produziert.
• HBM: rund 265.000 Wafer pro Monat Gesamtkapazität, davon etwa 5.000 für HBM, Ziel sind 30.000 bis Ende 2026.

Und dann die Bilanz — sie zeigt, wie dieses Unternehmen tatsächlich aussieht:

• 2023, bereinigter Konzernüberschuss: −16,752 Milliarden.
• 2024: −7,870 Milliarden, bei einem Umsatz von 24,178 Milliarden.
• Zum 31. Dezember 2025 kumulierte Verluste von 36,65 Milliarden.
• 2025: Umsatz 61,799 Milliarden (+127 % gegenüber Vorjahr), Nettogewinn 1,875 Milliarden — die schwarzen Zahlen kamen erst im Jahr vor dem Börsengang.
• Q1 2026: Umsatz 50,8 Milliarden (+719 %), Nettogewinn 24,762 Milliarden.
• Prognose H1 2026: Umsatz 110–120 Milliarden, Nettogewinn 50–57 Milliarden.

Ein Unternehmen, das in drei Jahren über 30 Milliarden verloren hat, verdiente in einem Quartal 24,7 Milliarden.

Woher das KGV von 308,92 kommt

Das Vielfache von 308,92 wird ununterbrochen als Beleg dafür zitiert, dass die Aktie absurd teuer sei. Tatsächlich ist es eine Rechenaufgabe.

Teilt man die 579,2 Milliarden Marktkapitalisierung zum Ausgabepreis durch die 1,875 Milliarden Nettogewinn von 2025, kommt 308,9 heraus.

Dieses Dreihundertfache ist also mit dem Kleingeld des ersten profitablen Jahres gerechnet. Im selben Prospekt stehen 50 bis 57 Milliarden Gewinn für das erste Halbjahr 2026. Rechnet man das aufs Jahr hoch, ist das Vielfache einstellig.

Beide Zahlen stimmen, und zwei Größenordnungen liegen dazwischen. Was heißt: Der Markt hat nie Gewinne bepreist. Er hat den Zyklus bepreist.

DRAM ist eine Branche ohne Produktmanager

Zurück zum Produkt.

DRAM ist eines der am gründlichsten standardisierten Industriegüter dieses Planeten. Die Spezifikation legt die JEDEC fest, ein Normungsgremium: DDR5 ist DDR5 — Pinbelegung, Timing-Parameter, Spannung, Gehäusemaße. Die Bausteine von Samsung, Hynix, Micron und CXMT müssen austauschbar sein, wenn sie normgerecht gebaut sind. Genau das ist ihr Sinn. Beim Kauf von Speicher muss Sie nicht interessieren, wer ihn hergestellt hat.

Das bedeutet: Wer DRAM baut, hält nichts von dem in Händen, was ein Produktmanager normalerweise hält.

Keine Hoheit über die Spezifikation. Ein Gremium definiert sie, Sie implementieren sie. Sie halten einen Parameter für schlecht entworfen? Egal. Norm ist Norm.

Kein Raum für Nutzerverständnis. Die Kunden sind PC-, Smartphone- und Serverhersteller, und was sie wollen, steht Wort für Wort in einem Beschaffungslastenheft. Ein „was der Nutzer eigentlich will …” gibt es hier nicht.

Keinen Geschmack auszuspielen. Wie ein Speicherriegel aussieht, wie er sich anfühlt — nichts davon verkauft ein einziges Stück. Er wird ins Mainboard gesteckt und nie wieder angeschaut.

Keine Feature-Roadmap. Als Nächstes kommt DDR6; wann und in welcher Form, entscheidet ebenfalls das Gremium.

Was bleibt? Prozess, Ausbeute, Kapazität, Investitionsausgaben und das Timing des Zyklus.

In meinem Text über Jensen Huang setzte er richtig darauf, dass die GPU eine Rechenplattform ist — ein Produkturteil: Er entschied, was das Ding sein sollte. In dem über Wang Xingxing ist Unitrees eigentliches Produkt die Preiskurve — ebenfalls eine Produktentscheidung: Er entschied, was das Ding kosten sollte. CXMT hat beides nicht. Es setzt weder die Spezifikation noch den Preis.

Zhu Yiming, zwanzig Jahre, keine einzige Produktentscheidung

Zhu Yiming ist Vorsitzender von CXMT und Gründer von GigaDevice. Geht man seine zwanzig Jahre durch, sind das die Schlüsselentscheidungen:

2005 gründet er GigaDevice für NOR-Flash. NOR-Flash ist im Speicherbereich eine Restkategorie — kleiner Markt, langsames Wachstum, den Großen zu unwichtig, um ihn zu verteidigen. Er wählte sie nicht, weil sie gut war, sondern weil sie die einzige Ritze war, in der man überleben konnte.

2016 gründet er CXMT und wechselt zu DRAM. Von der Restkategorie zum Grundnahrungsmittel. Und während GigaDevice fabless war — nur Design, keine Fabrik —, wählte CXMT das IDM-Modell: eigene Werke bauen, eigene Wafer fahren, Packaging und Test selbst machen. Das schwerste, kapitalhungrigste Modell der Branche mit der höchsten Ausfallquote.

Juli 2018 legt er die Geschäftsführung von GigaDevice nieder, um CXMT als Vorsitzender und CEO in Vollzeit zu führen, mit dem Versprechen, kein Gehalt zu nehmen, bis das Unternehmen profitabel ist. Er hielt es sieben Jahre lang.

Er verbündet sich mit der Stadtregierung von Hefei. Ein anlagenintensives Projekt, das sich zehn Jahre lang nicht amortisiert, lässt sich von kommerziellem Kapital kaum allein stemmen; ein lokaler Industriefonds bildete das Fundament.

September 2019 geht der erste eigenentwickelte 8-Gb-DDR4 in Produktion — Festlandchinas DRAM geht von null auf eins.

Legt man diese fünf nebeneinander, ist keine davon eine Produktentscheidung. Kategorienwahl, Organisationsform, Finanzierungsstruktur, Zeitversprechen, ingenieurtechnische Ausdauer — sämtlich Entscheidungen darüber, wie man am Leben bleibt, und keine darüber, was das Ding sein sollte.

Also: Hat CXMT einen Super-Produktmanager? Nein. Dieser Stuhl ist in dieser Branche leer. Darauf sitzen Zyklusurteil und Kapazitätsentscheidungen.

Entworfen hat er kein Produkt, sondern eine Struktur

Eine Sache verdient es dennoch, herausgehoben zu werden, denn sie ist der „Design”-nächste Zug dieser zwanzig Jahre.

Zhu Yiming hält zwei Unternehmen mit gegensätzlichen Modellen.

GigaDevice ist fabless — nur Chipdesign, keine Fabriken, die Fertigung übernehmen Auftragsfertiger. Ein Modell mit geringem Anlagevermögen: kleiner Einsatz, schnelle Wendigkeit, gesunder Cashflow — aber niedrige Decke, denn man hängt auf ewig an fremder Kapazität. Damit brachte er GigaDevice bei NOR-Flash und Mikrocontrollern in Chinas Spitzengruppe.

CXMT ist IDM — Design, Fertigung, Packaging und Test komplett im eigenen Haus. Das schwerste Modell der Halbleiterbranche: Eine DRAM-Linie kostet zweistellige Milliardenbeträge, und ist sie gebaut, muss man erst noch die Ausbeutekurve erklimmen. Gelingt das nicht, ist es reiner Verlust. Die Amortisation rechnet man in Jahrzehnten.

2016, im selben Jahr, in dem GigaDevice an die Börse ging, nutzte er diese eben erst bewährte leichte Firma als Referenz, um das schwerste verfügbare Projekt anzugehen.

Nebeneinandergelegt ergeben die beiden Karten eine komplementäre Struktur aus Design und Fertigung: auf der einen Seite risikoarmer Cashflow und Designkompetenz, auf der anderen risikoreiche Kapazität und Eigenständigkeit. Das Erste bewies, dass er ein Unternehmen aufbauen kann. Das Zweite war das, was er tatsächlich bauen wollte.

Dieser Zug hat mehr Produktinstinkt als alle anderen — er entscheidet nicht, wie ein Chip aussehen soll, sondern mit welcher Organisationsform man etwas trägt, das sich zehn Jahre lang nicht rechnet.

Aber Achtung: Es ist trotzdem keine Produktentscheidung. Es ist eine organisatorische. Das wichtigste Urteil eines Produktmenschen liegt manchmal gar nicht im Produkt.

Das Produkt, das er wirklich gebaut hat, heißt Durchhalten

Wenn man ein Produkt benennen muss, das Zhu Yiming gebaut hat, dann dieses: Er machte „das Unternehmen lebt noch” selbst zum Produkt.

In einer Branche, in der jemand anderes die Spezifikation definiert und ein Zyklus den Preis bestimmt, kann ein Unternehmen genau zwei Dinge selbst entscheiden: wie viel es wann investiert, und wie lange es ohne Gewinn durchhält.

Sehen Sie sich die Zeitachse an.

2016 gegründet, 2019 der erste DDR4, 2023 ein bereinigter Verlust von 16,7 Milliarden, 2024 weitere 7,8 Milliarden, kumulierte Verluste aufgetürmt auf 36,65 Milliarden. Sieben Jahre ohne Gehalt. Dann 2025 die Rückkehr in die Gewinnzone durch KI-getriebene Speicherpreissteigerungen, im ersten Quartal 2026 ein Gewinn von 24,7 Milliarden, und am 27. Juli der Börsengang bei 3,28 Billionen.

Der Wendepunkt war nicht, dass er etwas richtig gemacht hätte. Er war noch auf dem Platz, als der Zyklus kam.

Die DRAM-Kontraktpreise stiegen im ersten Quartal 2026 um 93 bis 98 % gegenüber dem Vorquartal. Dieser Anstieg kam nicht daher, dass CXMTs Produkt besser geworden wäre. Er kam daher, dass die KI die Kapazität der gesamten Branche aufsaugt: Der Anteil von HBM an den Wafer-Starts steigt von 18 % Ende 2025 auf 22 % Ende 2026 und liegt Ende 2027 womöglich nahe 30 %. Kapazität fließt in das margenstärkere HBM, das Angebot an gewöhnlichem DRAM für PCs und Smartphones wird knapp, die Preise steigen. Die UBS erwartet, dass die Anspannung mindestens bis ins erste Halbjahr 2028 anhält.

Anders gesagt: Wie viel von diesen 24,7 Milliarden CXMT selbst verdient hat und wie viel der Zyklus ihm zugeschoben hat, ist schwer zu trennen. Eines aber ist sicher: Hätte der Verlust von 16,7 Milliarden im Jahr 2023 das Unternehmen umgebracht, hätten die heutigen 3,28 Billionen nichts mit ihm zu tun.

Das meine ich mit Durchhalten als Produkt. Es hat eine klare Spezifikation (bis zur Wende überleben), klare Kosten (36,65 Milliarden), einen klaren Liefertermin (sieben Jahre) — und eine reale Möglichkeit zu scheitern. Mehr als ein chinesisches Speicherprojekt ist im selben Zeitraum auf dieser Strecke liegen geblieben.

Und Durchhalten muss jemand bezahlen. Ein Loch von über 30 Milliarden in drei Jahren füllt man nicht aus dem Umsatz; getragen hat es eine bestimmte Finanzierungsstruktur: der Industriefonds der Stadt Hefei als Fundament, danach Runde um Runde Staats- und Industriekapital. Kommerzielles Kapital tut sich schwer, ein Projekt allein zu tragen, das zehn Jahre nichts abwirft und unterwegs an Sanktionen sterben kann. Geld, das einen solchen langen Scheck unterschreibt, ist ohnehin rar.

Streng genommen ist „er konnte durchhalten” also nicht allein seine Fähigkeit, sondern das Ergebnis einer Konstruktion. Richtig gemacht hat er, den Preis dieser Konstruktion zu akzeptieren: sieben Jahre ohne Gehalt, die gesamte persönliche Rendite ans Ende verschoben. Nach dem Börsengang wird sein Vermögen auf rund 90 Milliarden geschätzt, und über 6.000 Mitarbeitende mit Anteilen realisieren mit. Diese Zahl existiert nur, weil er in den ersten sieben Jahren nichts genommen hat.

Erst beide Seiten zusammen ergeben das Bild: Er hat das nicht durch individuelles Heldentum durchgestanden, aber er ist derjenige, der sich ans Schiff gebunden hat.

Ist das nun ein großer Produktmanager

Für meine eigene Liste der 100 Produktmanager, die die Welt verändert haben, habe ich ein Aufnahmekriterium gesetzt: nur Menschen, die im kommerziellen Bereich ein großartiges Produkt geschaffen oder erfunden haben, bewertet nach Produktentscheidungen, nicht nach der Person.

Nach diesem Maßstab kommt Zhu Yiming höchstwahrscheinlich nicht auf die Liste.

Er hat keine Kategorie eröffnet — DRAM ist nicht seine Erfindung, DDR5 nicht seine Definition. Was er getan hat: ein standardisiertes Gut, das andere längst definiert hatten, dessen Spezifikation feststand und um das seit dreißig Jahren gekämpft wird, in China von null aufzubauen — bis auf Platz vier weltweit.

Das Gewicht dieser Leistung liegt nicht im Produkt, sondern in der Industrie. Verändert hat sie nicht, wie ein Speicherriegel aussehen sollte, sondern ob China selbst einen bauen kann. Das ist eine ingenieurtechnische Leistung von nationalem Maßstab und nicht dieselbe Art von Sache wie Jobs’ Entscheidung, dem iPhone keine Tastatur zu geben, oder Allen Zhangs Entscheidung, WeChat keine Lesebestätigungen zu geben.

Beides in einem Atemzug zu loben, wird keinem von beiden gerecht.

Ich formuliere es daher lieber so: Zhu Yiming ist kein Super-Produktmanager. Er ist ein Ingenieur, der zwanzig Jahre auf etwas gesetzt hat, das sicher schwer war und ungewiss gelingen würde. Diese Beschreibung ist präziser als „Pate des chinesischen Speichers” — und verdient mehr Respekt als jene Formel.

Und etwas kaltes Wasser

Zyklen laufen in beide Richtungen. Dreißig Jahre Speicherindustrie sind der Wechsel von Boom und Absturz. Dieser wird von KI-Investitionen getrieben — stärker als frühere und zugleich abhängiger von einer einzigen Variablen. Die UBS spricht von Anspannung bis ins erste Halbjahr 2028; das ist eine Prognose, keine Tatsache. Die Erinnerung an 36,6 Milliarden Verlust in drei Jahren ist erst anderthalb Jahre alt.

Zwischen 308,92 und einem einstelligen KGV liegt eine Annahme: dass sich die 50–57 Milliarden Halbjahresgewinn fortsetzen lassen. Das ist Prospektprognose, keine realisierte Zahl.

7,67 % Marktanteil sind Platz vier, nicht geteilter erster Platz. Die ersten drei liegen bei Kapazität, Prozess und HBM-Fortschritt vor CXMT. CXMTs HBM-Kapazität liegt derzeit bei rund 5.000 Wafern im Monat, unter 2 % der eigenen Gesamtkapazität — und HBM ist genau der lukrativste Teil dieses Zyklus. Das Ziel von 30.000 zum Jahresende bleibt die Position eines Verfolgers.

Ein erster Handelstag mit +465,82 % sagt nichts über das Unternehmen aus. Er sagt, dass der Ausgabepreis niedrig angesetzt war, der Streubesitz knapp und die Stimmung heiß. Keines dieser drei Dinge hat mit CXMTs Ausbeuten zu tun.

Zum Schluss

Am 27. Juli 2026 ging ChangXin Memory an die Börse, stieg am ersten Tag um 465,82 %, erreichte 3,28 Billionen Marktkapitalisierung und nahm 57,919 Milliarden ein — die größte Emission in der Geschichte des STAR Market.

Dasselbe Unternehmen verlor 2023 bereinigt 16,752 Milliarden und 2024 7,870 Milliarden und trug Ende 2025 kumulierte Verluste von 36,65 Milliarden; sein Vorsitzender nahm sieben Jahre lang kein Gehalt; im ersten Quartal 2026 verdiente es 24,762 Milliarden, in einem Quartal, in dem die DRAM-Kontraktpreise um 93 bis 98 % stiegen; es hält 7,67 % des Weltmarkts, auf Platz vier; seine HBM-Kapazität liegt unter 2 % der eigenen Produktion.

Das Produkt, das es herstellt, hat seine Spezifikation von einem internationalen Gremium und seinen Preis von einem globalen Zyklus.